Андрей Швальбе Есть вопросы? Свяжитесь со мной
Просьба по возможности писать вопросы в комментариях к статье. Личный вопрос требует подробного описания ситуации, иначе будет оставлен без ответа.

Что такое дефолт по облигациям?

Что такое дефолт по облигациям?

Бывают ситуации, когда заемщик не в состоянии выполнить свои обязательства. Заемщиком может выступать практически кто угодно: от соседа по лестничной клетке до целого государства. Если последнее не может расплатиться с долгами, то наступает дефолт. В тех случаях, когда мы говорим о компании, выпустившей в обращение облигации, на первой стадии наступает технический дефолт по облигациям.

Что значит технический дефолт? Это нарушение договоренностей по выплате процентов или суммы основного долга, однако с сохранением возможности произвести выплаты в ближайшем будущем. Заемщик при техническом дефолте получает ограниченный период времени (около двух недель или по соглашению сторон), чтобы найти компромисс с кредиторами. Например, договориться с ними об отсрочке или изменении структуры предприятия.

Но если в течение оговоренного срока выплаты так и не поступили, происходит дефолт по облигациям. Тогда эмитент облигации, которую вы купили, заявляет об отказе погасить основную сумму долга и проценты по займу. Это говорит о банкротстве компании, что предусматривает завершение ее деятельности с началом соответствующей процедуры для возмещения средств.

 

Дефолты муниципальных облигаций

Муниципальные облигации, как следует из них названия — это облигации, выпускаемые муниципалитетами. В России это, например, облигации Волгоградской, Белгородской, Кемеровской и других областей. Средний объем займа несколько миллиардов рублей. Актуальные выпуски можно найти по ссылке https://www.rusbonds.ru/compare.asp, выбрав в разделе Сектор рынка «Муни». Стандартная стоимость облигации 1000 рублей, покупаются через любого российского брокера.

В США муниципальные облигации выпускаются любыми местными органами власти, вплоть до отдельных штатов. Так что имеются, например, облигации Калифорнии, Алабамы, Индианы и др. Погашаться они могут как общим бюджетом региона, так и его отдельными статьями — например, налогом с продаж. В результате в стране имеет хождение много тысяч муниципальных облигаций, сильно отличающихся по ликвидности. Купить их можно через Interactive Brokers, который имеет сканер муниципальных облигаций США, содержащий около 20 000 вариантов с возможностью сортировки по различным параметрам.

Крупные облигации американских штатов довольно популярны по двум причинам:

  1. минимальные риски дефолта по бумагам. В крайнем случае можно рассчитывать на поддержку государства
  2. нет налогообложения прибыли, которую получают по купонам. Из-за прогрессивной шкалы налогообложения в США муниципальные облигации могут быть выгоднее корпоративных с более высоким купоном

Итак, муниципальные облигации по степени надежности могут быть близки к государственным, поскольку правительство как правило стремится не допустить неплатежеспособности своих регионов, что наносит удар по репутации страны. С другой стороны, государственные займы сильно различаются по надежности, что хорошо видно на свежем примере Венесуэлы. Снизить уровень риска дефолта по муниципальным и другим видам облигаций можно так:

  1. Не забывать о кредитном рейтинге. Для минимизации риска дефолта рекомендуется приобретать облигации с кредитным рейтингом на уровне ААА или АА. Но стоит понимать, что акцентируясь на надежности, вы проигрываете в доходности. Доходность муниципальных облигаций США, например, уже около 20 лет сравнима с долларовой инфляцией и составляет 2-3% годовых.
  2. Узнать о страховке рисков интересующих облигаций. Ее наличие повышает кредитный рейтинг выпуска облигаций  вплоть до уровня ААА. К примеру, страховые полисы продают фирмы «Ассоциация страхования муниципальных облигаций» (MBIA), а также Financial Guaranty Insurance Co. (FGIC). Всего в США есть девять относительно крупных страховщиков с обязательствами на сумму более 2 трлн. долл. С 80-х годов прошлого века только FGIC выпустила страховку более чем на 13 500 муниципальных облигаций.
  3. Неплохо получить официальный бюллетень (информационный проспект) выпуска, предоставляемый специальным административным органом биржи. Также он обычно имеется на сайте эмитента. Там могут быть полезны некоторые разделы, среди которых юридическое заключение, правила погашения выпуска и уточнения к нему. Если по их изучению не возникло никаких сомнений и вопросов, вы вполне информированы для покупки.

О статистике дефолтов. В истории США для муниципальных облигаций ожидаемо наиболее кризисными стали 1930-е годы, когда случилось 4 770 дефолтов по муниципальным облигациям. И это при том, что за предыдущие 90 лет (1839 по 1929 год) произошло менее тысячи дефолтов, а с 1970 по 2012 год (несмотря на нефтяной кризис 1973 года, второй нефтяной кризис 1979-80 годов, пузырь доткомов 2000 года и мировой кризис 2008) невыполнением обязательств отметились только только 73 эмиссии. Тем не менее в 2008 году дефолты муниципальных облигаций обошлись США в $8 млрд. С 1940 по 1999 год проблемы были лишь у 1% американских муниципальных облигаций.

Что касается России, то там впервые объявила дефолт Республика Саха в 1998 году, не выполнив свои обязательства, запустив волну дефолтов внутри страны. Выплаты по муниципальным облигациям продолжали лишь самые кредитоспособные регионы, в том числе Москва. Однако после государственного дефолта цена на нефть в 2000-е годы стала расти, что укрепило российскую экономику. С начала 2000-х годов не зафиксировано ни одного дефолта по облигациям этого вида, в том числе в мировой кризис 2008 года — что, впрочем, не означает, что в реальности муниципалитеты не имеют долгов. Еще одна причина стабильности — российские муниципальные облигации выпускаются лишь довольно крупными структурами (от городов и их областей до республик), что уменьшает вероятность оказался неплатежеспособным должником.

 

Дефолты корпоративных облигаций

Отдельные корпорации в целом более уязвимы к неблагоприятной внутренней и внешней ситуации, поскольку муниципалитеты как органы власти более стабильны в доходах (те же налоги) и могут получать некоторую поддержку государства — в российском случае от Министерства Финансов и Центробанка до крупных государственных банков. Так что неудивительно, что здесь мы можем встретить заметно больше дефолтов, в том числе в России. Для начала возьмем общую картину:

дефолты корпоративных облигаций

Красной линией четко отмечены три пика: 1998 год, начало 2000-х годов и 2008 год. Первый пик был вызван азиатским долговым кризисом (куда попала и Россия), который не коснулся развитых стран. Второй оказался следствием упоминаемого выше пузыря доткомов, отмеченным повышенным числом дефолтов американских корпораций — но гораздо сильнее ударивший по развивающимся экономикам, еще не оправившимся от последствий кризиса двухгодичной давности. И наконец в кризис 2008 года результаты оказались примерно одинаковыми — но при этом максимальными для развитых рынков. Отдельно по США, откуда и пошли кризисы, процент дефолтов в 2001-2002 и 2009 году ожидаемо оказывается выше, чем в сумме для развитых стран:

дефолты в США

ВДО здесь — высокодоходные облигации, отличающиеся повышенной ставкой по купонам и более высоким риском, т.е. более низким кредитным рейтингом. UST = US Treasuries, т.е. казначейские (государственные) облигации США. Разрыв между ними и ВДО всегда возрастает в кризисы  — тем больше, чем сильнее кризис. Дефолт корпорации Lehman Brothers в 2008 году стал для США рекордным и обошелся примерно в 640 млрд. долларов. Крупным было и банкротство компании Ford Motor Co. в 2009 году на сумму почти 50 млрд. долларов, что превышает среднюю сумму годовых дефолтов компаний США с невысоким кредитным рейтингом.

В России в последние несколько лет уровень корпоративных дефолтов составляет десятки миллиардов рублей и может сильно колебаться год от года. Так, в пиковый 2009 год по данным Cbonds сумма не исполненных обязательств была около 125 млрд. рублей, тогда как в 2017 только 35 млрд. Рисунок ниже показывает, как были распределены эмитенты, по облигациям которых зафиксированы дефолты.

Видно, что во время кризиса 2008 года наиболее сильно оказался затронут торговый сектор, а в последние годы рост количества дефолтов наблюдается в финансовом секторе. Последнее, вероятно, вызвано внешними санкциями. Самыми стабильными ожидаемо остаются нефтегазовые компании, которым внешние санкции не помеха.

 

Дефолты государственных облигаций

Ситуация, когда целая страна объявляет дефолт, совсем не частая и происходит в мире примерно раз в сорок лет. В советское время можно было прожить целую жизнь, не зная этого слова — зато в России 1998 года его знали все. Чтобы не забираться глубоко в историю, перечислю государственные дефолты 21 века:

  • Аргентина в 2001 году. В последующие 10 лет реструктуризовано более 90% долга.
  • Уругвай в 2003 году. Государство «договорилось» об отсрочке выплат облигационерам на пять лет.
  • Эквадор в 2008 году. Новое руководство приняло решение в духе России 1917 года — не признало долгов старого, хотя деньги на выплаты были. В результате цена долга упала в три раза, после чего он был выкуплен правительством. Очень выгодно, если не считать последствий в виде кредитного рейтинга.
  • Ямайка в 2010 году. Огромный относительно своего ВВП долг привел к тому, что на проценты по нему уходила почти половина бюджета страны. Страдали социальные выплаты и последовал дефолт, хотя и с объявленной реструктуризацией
  • Греция в 2012 году. Крупнейший дефолт, соперничающий с аргентинским. Причиной некоторые называют самых греков, не любящих работать и еще менее любящих платить налоги. Непопулярные меры в виде сокращения расходов и жесткой экономии привели к протестам. Реструктуризация расписана на долгие годы вперед.

  • Пуэрто-Рико в 2015 году. Впервые объявило дефолт, от которого пострадали простые жители — главные держатели государственных облигаций. За прошедшее время уровень долга страны только возрастал.
  • Венесуэла в 2018 году. Жесточайший кризис с гиперинфляцией, обнищанием населения и многолетним падением ВВП с 2014 года. Допустила просрочку по купонам облигаций, одной из пострадавших сторон выступила Россия. Национальная валюта рухнула в пропасть с громадным числом нулей и для исправления ситуации рассматривается вариант национальной криптовалюты. Ни о какой реструктуризации речи пока не идет — людям просто нечего есть, они бегут из страны.

 

Что предпринять при дефолте эмитента по облигациям

Исходя из исследований, каждый дефолт проходит по-своему. Считается, что сложно создать типовую универсальную инструкцию для инвестора, которой бы он воспользовался во время наступления дефолта. Для принятия правильного решения в определенной ситуации следует уяснить для себя следующее:

  • какие причины дефолта
  • насколько велика проблема эмитента
  • какие ближайшие перспективы
  • какая структура финансовой задолженности эмитента

Существует несколько вариантов решения проблемы. Но все они не самые лучшие.

Первый предполагает реструктуризацию долга. Эмитент и владельцы облигаций заключают сделку, чтобы восстановить стоимость заемного капитала в будущем. Согласно закону, эта процедура осуществляется лишь с согласия владельцев облигаций. Если будет задействован этот вариант, то вы скорее всего получите рассылку от вашего брокера.

Второй способ – предъявить иск от представителя владельцев облигаций. Кроме того, есть вариант составить индивидуальное исковое заявление, сопряженный с временными и денежными затратами. Если сумма долга выше 100 тысяч рублей, вы можете также подать заявление о возбуждении процедуры банкротства. Она реализуется автоматически через три месяца после признания компании неплатежеспособной.

Однако в российской практике при объявлении дефолта сделать практически ничего нельзя, кроме как встать в очередь на возмещение по прохождению процедуры банкротства. По закону требования кредиторов удовлетворяются лишь в третью очередь, по сути — до них едва ли дойдет.

 

Дефолт по облигациям: что делать инвестору?

Как видно, описанный выше параграф почти не предлагает эффективных мер для возвращения суммы долга. Так как же быть, если вы все же хотите получать купонный доход, но не хотите потерять свой капитал? Да, можно изучить кредитный рейтинг эмитента и его финансовую отчетность — но для этого необходимы знания и время. К тому же останется вопрос, какого эмитента выбрать для изучения. Кроме упомянутых выше муниципальных и корпоративных облигаций, существуют еще государственные, биржевые, субординированные и другие виды облигаций. Некоторые из них весьма дорогие — стоимость еврооблигаций нередко начинается от 100 000 долларов.

Наилучший на мой взгляд способ — это диверсифицировать риски, т.е. купить фонд, состоящий из множества облигаций. Таким способом можно равным образом инвестировать как в пул муниципальных, так и в пул высокодоходных облигаций с рейтингом не выше ВВ. Отличным инструментом для этого являются биржевые фонды. Стоимость биржевых фондов облигаций обычно не дороже нескольких десятков долларов. Котировки таких фондов неизбежно будут периодически проседать, однако владелец сможет регулярно получать купонный доход и не беспокоиться о банкротстве — сотни и тысячи эмитентов не могут обанкротиться все разом, а управляющий фондом регулярно пересматривает его состав.

Поделиться в соцсетях

Подписаться на статьи