Андрей Швальбе Есть вопросы? Свяжитесь со мной
Просьба по возможности писать вопросы в комментариях к статье. Личный вопрос требует подробного описания ситуации, иначе будет оставлен без ответа.

ВДО: высокодоходные облигации

ВДО

Предыдущие статьи об облигациях:

Облигации и их свойстваДолгосрочные облигацииОблигации США

ОФЗЕврооблигацииETF облигаций Риски высокодоходных облигаций

Конвертируемые облигацииБессрочные облигацииБиржевые облигации

Высокодоходные облигации (ВДО), или облигации с высоким доходом, называют по-разному в зависимости от того, что хотят подчеркнуть: высокую потенциальную прибыль или риски. В последнем случае также употребимы термины мусорная или бросовая облигация из-за высокого риска дефолта эмитента и потери всех вложенных средств. Но разумеется, для продажи гораздо выгоднее использовать первое название.

Мусорные облигации не следует путать с долгосрочными облигациями вполне надежных компаний, которые платят высокий купон. Последнее вызвано тем, что в прежние годы ключевая ставка была выше сегодняшней, так что купоны были привязаны к ней и вполне могут давать 6-7% годовых в валюте. Скажем, купон 30-летней облигации известной компании Ford Motor составляет 7.125% годовых. Но этот показатель нивелируется повышенной ценой облигации, в результате чего доходность к погашению при покупке примерно соответствует рыночной ставке. Читайте здесь.

В английском языке и в зарубежных скринерах по поиску облигаций у ВДО также присутствует несколько обозначений: high-yield bond, non-investment-grade bond, speculative-grade bond или junk bond. В целом при разумном использовании инструмента облигации с высоким доходом могут быть частью портфельной стратегии. Инструмент, который популярен на Западе уже более 30 лет, сегодня начинает свой путь и в России.

 

Критерии облигаций с высоким доходом

Облигации как средство инвестирования принято относить к консервативным и стабильным инструментам, работающим на длительную перспективу. Высокодоходные облигации почти полностью выпадают из этого определения. Этот вид ценных бумаг относится к рисковым по ряду причин:

  • эмитент имеет низкий кредитный рейтинг (не выше BB) или может не иметь его вовсе;
  • выпускаются малоизвестными компаниями, зачастую новыми, с крайне скудной публичной историей;
  • служат для привлечения средств в бизнес, не способный гарантировать своим имуществом и активами возврат вложенных средств;
  • При этом анонсируют доходность, заметно превышающую рыночную ставку

Известны случаи, когда высокодоходные облигации использовались в ходе агрессивных финансовых операций: перекупки бизнеса или поглощения. Такими примерами пестрит ранняя история американских ВДО (например, строительная компания «Фишбах», разворованная при помощи «мусорных» облигаций).

Уолл Стрит

Схема примерно такая. Небольшая, зачастую малоизвестная или вообще специально созданная для махинации кампания, скупает акции известной крупной компании, приобретая контрольный пакет. Деньги на скупку появляются за счет выпуска ВДО, а в качестве кредитного обеспечения этой сделки используются акции поглощаемой компании. Всё это вполне оправдывает неофициальное «мусорное» наименование бумаг, поскольку инвестор в значительной степени подвергает свои средства риску.

С другой стороны, за эмитентами «бросовых» облигаций часто скрываются перспективные стартапы, привлекающие таким образом средства на дальнейшее развитие. Особенно яркие примеры случались на заре оборота ВДО на фондовом рынке: именно с помощью этого инструмента в большой бизнес вышли американские компании MCI Communication и AT&T Mobility – один из первых операторов сотовой связи – и даже знаменитый производитель косметики Revlon.

 

Появление ВДО на мировом рынке

Родиной ВДО стали США, а их отцом считается калифорнийский бизнесмен Майкл Милкен. Именно его компания Drexel Burnham Lambert в конце 70-х – начале 80-х годов XX века начала очень активно оперировать этим видом бумаг, дав возможность клиентам компании открыть для себя новые возможности.

реинвестирование

Успех Милкена на низкорейтинговом рынке вскоре обратил на себя внимание не только частных инвесторов, но и финансовых компаний. Крупнейшие взаимные и пенсионные фонды, страховые компании и хедж-фонды начали на регулярной основе вкладывать часть средств в ВДО. Финансовые аналитики любят упоминать, что заметная часть корпоративного долга США состоит именно из вложений в высокорисковые бумаги. О бурном развитии рынка ВДО в 1980-е частично написано в книге «Покер лжецов».

Из США доходные облигации пришли в Европу и стали набирать популярность. Колоссальный скачок на европейском рынке ВДО произошел в конце 2000-х, когда доля рисковых вложений выросла сразу вдвое. Объем рынка оценивался рейтинговым агентством Fitch в кризисном 2008 году в сумму 7 млрд евро, а уже в следующем – в 18 млрд евро. Спрос на высокорисковые бумаги в известной степени был спровоцирован традиционными финансовыми организациями, отказывающимися кредитовать бизнес на выгодных условиях.

 

Рынок высокодоходных облигаций в России

Российский рынок высокодоходных облигаций значительно отстает от европейского и тем более американского — по сути, он только начал свое развитие, как фондовый рынок в середине 1990-х. С точки зрения общепризнанных международных агентств, российские эмитенты имеют невысокий кредитный рейтинг, в том числе и государство — так что к доходным облигациям можно отнести практически все российские облигации, выпущенные в валюте. Хотя у российских агентств рейтинг, разумеется, гораздо выше.

О том, что рынок высокодоходных облигаций в России ещё только начинает зарождаться, красноречиво говорит статистика. Официально торги отечественных ВДО впервые начались в 2016 году. К покупке были доступны бумаги 9 эмитентов. В 2017 это число выросло до 12, а итогам 2018 года составило 20. Объем рынка по оценкам финансовых аналитиков тоже пока выглядит весьма скромно – 6 млрд. руб., особенно в сравнении с американскими показателями:

США

Россия

Объем рынка ($ млрд) на конец 2018

188,5

0,92

Основные инвесторы

Страховые компании, взаимные фонды и другие крупные фин. институты

Физические лица

Наличие фондов

Да

Нет

Средняя доходность (% годовых, за 2018)

9-17%

13-19%

Наличие индексов

Множество, например от Goldman Sachs, Barclays, Merrill Lynch и др.

Cbonds-CBI RU High Yield

Прим. В базу расчета индекса Cbonds-CBI RU High Yield включаются облигации объемом до 1 млрд. рублей включительно, оставшийся срок до погашения / досрочного погашения которых превышает 182 дня, а текущая ставка купона равна или превышает значение «Ключевая ставка ЦБ РФ + 5%». Дата начала расчета индекса – 1 января 2018 года. Пересмотр списков производится ежеквартально: в первый рабочий день января, апреля, июля, октября.

На данный момент в индекс входит 30 компаний, его структуру можно посмотреть здесь: http://cbonds.ru/indexes/methodology/cbonds_cbi_ru_high_yield.  Все сходятся во мнении, что у России на рынке ВДО есть большие перспективы и этот сегмент, безусловно, будет расти. Уже сейчас многие управляющие компании рассматривают возможность включения ВДО в свои ПИФы для обеспечения большей доходности и привлечения покупателей.

Как бы то ни было, на сегодняшний день можно говорить о том, что в России спрос на высокодоходные облигации превышает предложение. У инвесторов, даже институциональных, уже сформировалась потребность в более доходных инструментах. Отечественному рынку сейчас не хватает именно эмитентов. Но для молодых малоизвестных компаний, которые составляют основную долю эмитентов ВДО, условия входа на рынок остаются затруднительными:

  • размещение бумаг на крупную сумму (от 200 млн. руб.);

  • прозрачная отчетность;

  • обеспечение стабильности денежного потока;

  • другие общие финансовые правила (возможность досрочного предъявление облигаций держателем при смене контролирующего акционера, достаточная обеспеченность капиталом и т.д.)

 

Эмитенты доходных облигаций

В мировой практике принято структурировать компании, выпускающие «бросовые» облигации, четырьмя категориями:

  1. Растущий бизнес, нуждающийся в дополнительном финансировании;
  2. Компании, показавшие хорошие результаты в прошлом, но по разным причинам испытывающие финансовые затруднения;
  3. Компании на грани банкротства;
  4. Предприятия, не имеющие иной возможности финансирования (не имеющие собственного запаса прочности и нежелательные заемщики для банков)

Очевидно, что для инвесторов наибольший интерес представляет первая категория эмитентов. Основными российскими компаниями, выпускающими в публичную продажу высокодоходные облигации, являются:

  • Микрофинансовые организации («Мани Мен», «CarMoney» «Мастер-Ломбард»);
  • Лизинговые компании («Солид-лизинг», «Директ Лизинг», «Роял Капитал»);
  • Торговля продовольствием (ТД «Мясничий», «Левенгук»);
  • Девелопмент («Жилкапинвест», «АПРИ Флай Плэнинг»);
  • IT-услуги («Ред-софт»);
  • Транспортные услуги («Грузовичкоф-Центр») и компании других отраслей

Наиболее заметными игроками в сегменте российских ВДО всё ещё остаются МФО и лизинговые компании, они оставляют за собой 70% рынка. Эксперты надеются, что в ближайшие три года отечественное предложение высокодоходных бумаг существенно возрастет и охватит все отрасли экономики. Уже в этом году ожидается выход на рынок некоторых торговых и производственных компаний.

ВДО в России

Вложиться в индекс Cbonds-CBI RU High Yield пока что нельзя – нет фонда. А вот в США существует почти 50 биржевых фондов с капитализацией вплоть до 15 млрд. долларов, включающие в свой состав высокодоходные облигации американских компаний. ТОП-3 по капитализации:

  • iShares iBoxx $ High Yield Corporate Bond ETF (HYG)
  • SPDR Barclays High Yield Bond ETF (JNK)
  • SPDR Barclays Capital Short Term High Yield Bond ETF (SJNK) и т.д.

Последний фонд краткосрочных облигаций может быть более эффективен при росте процентной ставки США. Число облигаций в фондах соответственно 973, 864 и 771 с рейтингами BB и В, плюс около 10-15% облигаций более низкого рейтинга (однако облигации вовсе без рейтинга отсутствуют).

Стоимость фондов составляет в среднем лишь несколько десятков долларов. Комиссии за управление — несколько десятых процентов в год, т.е. на порядок меньше купонного дохода. Некоторые фонды граждане США могут приобрести без комиссий на платформе Charles Schwab. Российский инвестор может приобрести их, открыв счет у зарубежного брокера с доступом на американский рынок. Дивидендная доходность таких фондов в данный момент составляет около 4-6% годовых, что заметно выше ставки среднесрочных гос. облигаций США. Фонд VanEck Vectors International High Yield Bond ETF (IHY) позволяет инвестировать в высокодоходные корпоративные облигации компаний за пределами Америки.

Можно задаться вопросом, почему именно облигации с рейтингом ВВ являются основой перечисленных выше фондов — ведь существуют эмитенты и с более низким рейтингом, у которых потенциальная доходность еще выше. Но дело в том, что начиная с определенного момента количество дефолтов перевешивает потенциальную прибыль плохих заемщиков:

высокодоходные облигации

Как видно, на представленном графике пик приходится именно на рейтинг ВВ, после чего идет вниз. Не следует обращать повышенного внимания на абсолютную доходность, поскольку в последние 20 лет доходность облигаций США с рейтингом ААА находится на уровне 2-3% годовых. Однако верно то, что высокодоходные облигации способны добавить к надежным бондам около 2-3% (10.7% — 8.2%).

 

Выводы

Отдельные облигации с высоким доходом несут значительный риск. Как активный инвестор вы можете пытаться самостоятельно разобраться с надежностью эмитента ВДО, изучив его отчетность. Как пассивный инвестор вы можете купить фонд американских или международных доходных облигаций, где за счет диверсификации риск банкротства отдельного эмитента не влияет на результат и остается только общий рыночный риск. По нему высокодоходные облигации находятся между надежными облигациями и акциями: так, в кризис 2008 года индекс акций США в минимальной точке падал на 50%, а надежные облигации менее, чем на 10%. Индексы ВДО с рейтингом около BB падали на 20-25%. Таким образом, их вряд ли можно рекомендовать для краткосрочных вложений, по крайней мере в значительной доле. Но для долгосрочных инвестиций – вполне.

Поделиться в соцсетях

Подписаться на статьи