Секьюритизация активно применяется коммерческими банками, лизинговыми фирмами, фондами недвижимости и многими другими компаниями. Она представляет собой гибкую и весьма эффективную форму привлечения средств. Ниже будет рассмотрена суть, существующие модели и технология этой операции.
Секьюритизация (от англ. securities «ценные бумаги») — это форма привлечения средств путем эмиссии ценных бумаг, обеспеченных активами. Речь идет об активах, генерирующих стабильный финансовый поток: например, портфели однотипных кредитов, оборудование в лизинге под процент, коммерческая недвижимость, приносящая доход от ренты и т. д.
В отношении финансовых рынков секьюритизация означает замену традиционного банковского кредитования на финансирование за счет выпуска долговых ценных бумаг. Это явление сопровождается следующими процессами:
Однако чаще под ней понимается процесс превращения низколиквидных активов в ценные бумаги с высокой ликвидностью, который также называется секьюритизация финансовых активов. По факту это практически то же определение и принцип действия, что и для рынков, только в отношении конкретного актива. Остановимся на этих активах подробнее.
Например, банк создает отдельный пул из портфеля однотипных ипотечных кредитов, имеющихся на его балансе. Затем осуществляется выпуск облигаций, обеспеченных пулом закладных. Платежи по ипотеке, поступающие от заемщиков, распределяются между держателями облигаций.
Таким образом, банк формирует портфель кредитов, передавая кредитные риски инвесторам. Попутно он решает такие проблемы, как:
Термин «securitisation» получил широкое распространение на международных финансовых рынках в 80-х годах XX века. Впервые применять секьюритизацию начали коммерческие банки: с ее помощью они проводили рефинансирование и повышали интенсивность выдачи новых кредитов. Процесс развития механизма «securitisation» включает в себя три основных этапа.
Секьюритизация в первую очередь затронула самый крупный и самый долгосрочный сегмент кредитования физических лиц — ипотеку. В США в 1970 году состоялся первый выпуск ценных бумаг, основанных на ипотечных кредитах. Облигации получили название Mortgage-Backed Securities (MBS).
В 1977 году в СМИ впервые появилось понятие «securitisation». Оно было предложено Льюисом Раниери, директором ипотечного департамента Salomon Brothers.
В 1980 годах секьюритизации стали подвергаться другие традиционные направления кредитования: кредиты под залог доли в недвижимости, потребительские, автомобильные и студенческие ссуды.
Выпуск ценных бумаг, обеспеченных данными активами, получил название Asset-backed security (ABS). ABS имеют более низкий рейтинг, чем MBS, так как кредитные риски по ним выше: они имеют менее надежное обеспечение, хотя срок возврата по ним ниже, чем у ипотечных кредитов.
В 90-е процесс секьюритизации начал охватывать уже не только банковские кредиты, но и сферу бизнеса, производства, услуг. На мировом рынке появились различные типы ценных бумаг, обеспеченных активами. Наиболее популярные из них:
Все эти инструменты основаны на общих принципах секьюритизации, в то время как базовый актив отличается. Самым популярным активом в США являются MBS от ипотечных агентств: Ginnie Mae, Fannie Mae и Freddie Mac.
В конце 90-х возникает «Future Flow» — секьюритизация будущих финансовых поступлений. Данный механизм позволяет компании или банку использовать существующие и будущие денежные потоки, поступающие от бизнеса. Базовые активы для секьюритизации в этом случае могут включать:
Интересно, что несмотря на финансовый кризис 2008 года, вызванный пузырем в сфере ипотечного кредитования, в США за 10 следующих лет наблюдался рост выпуска секьюритизированных продуктов, а в Европе произошло сильное снижение их капитализации (примерно в два раза). На рынок США сегодня приходится ∼ 80% от мирового объема секьюритизации с капиталом более $10 трлн, где примерно треть занимают негосударственные эмитенты. Главным европейским активом являются RMBS с капитализацией более 500 млрд. евро.
В России securitisation-рынок заметно скромнее, чем в США или Европе, но ежегодно растет. Объем рынка секьюритизации в России в 2021 году превысил 1 трлн. рублей, но все равно меньше США в несколько сотен раз. С диверсификацией пока тоже плохо: 85% активов приходится на ипотечные облигации ДОМ.РФ (статистика всех графиков за 2020 год по данным энциклопедии российской секьюритизации russecuritisation.ru).
russecuritisation.ru
Существуют две основных securitisation-схемы:
Балансовая секьюритизация наиболее распространена в Европе. Схема часто применяется коммерческими банками для управления кредитными рисками по ссудам, не подходящим для внебалансовой секьюритизации. Например, для кредитования корпораций, среднего и малого бизнеса.
Банк формирует пул из однородных кредитов, то есть близких по срокам, ставкам и размеру. Затем он выпускает облигации под обязательства заемщиков, отраженные в балансе. При банкротстве банка инвесторы будут иметь преимущественное право требования по залоговым кредитам. Эмиссия ценных бумаг позволяет кредитной организации рефинансировать расходы на кредитование и приступить к выдаче новых кредитных линий.
Балансовая секьюритизация имеет два основных недостатка. Во-первых, ценные бумаги будут обладать тем же кредитным рейтингом, что и банк-эмитент. Не выше. Во-вторых, структура баланса банка существенно не улучшится, так как дебиторская задолженность и обязательства не будут с него списаны.
Внебалансовая секьюритизация возникла в 70-е годы прошлого века в США. Она позволяет устранить недостатки предыдущего способа: не все банки способны сформировать однотипный пул из выданных ими кредитов, а если способны, то риски облигаций завязаны в том числе на устойчивости банка. Поэтому банковские учреждения перепродают обязательства заемщиков специальным компаниям Special Purpose Vehicle (SPV). Юридически ее можно считать трастовой компанией без бенефициара.
В России роль SPV выполняют дочерние фирмы, компании, зарегистрированные в офшорах, а также СФО — специализированные финансовые общества. В США такие структуры создавали в том числе обанкротившиеся Enron, Bear Sterns или Lehman Brothers, причем первая создавала буквально сотни SPV, чтобы скрыть миллиарды долларов долга, возникшего в результате неудачных проектов и сделок.
В упрощенной форме процесс секьюритизации предусматривает два этапа.
Банк или компания собирает пул из кредитов или активов, которые планирует снять с баланса. Такой пул называется индикативный портфель. Затем этот портфель продается компании-SPV, созданной для реализации неликвидных активов и защищенной от банкротства.
Обслуживание денежных потоков осуществляется первоначальным владельцем активов. Банк или компания получает платежи и передает их SPV или другой доверенной компании. Однако последняя может выпустить облигации, содержащих однотипный кредитный пул, составленный из задолженностей сразу нескольких банков, обеспечивая диверсификацию.
Современные схемы предусматривают деление индикативного портфеля на несколько «траншей». По каждому траншу облигации выпускаются отдельно и имеют разную степень риска. Например, в «старший» транш с низким уровнем риска доходы от базовых активов включаются в первую очередь, а в высокорискованный «младший» транш — в последнюю. Говоря проще, тут могут быть кредиты от ненадежных заемщиков под повышенную ставку. Про игры с рейтингами хорошо написано в этой книге.
Внебалансовая секьюритизация позволяет выпустить ценные бумаги с более высоким рейтингом, чем у банка или компании (первоначального владельца активов). Здесь рейтинг облигации будет определяться лишь рейтингом самого заемщика. Кроме того, списание активов может улучшить структуру баланса, а активы перестают зависеть от банкротства продавца портфеля. Особенность схемы состоит в том, что банк не сохраняет никаких юридических прав на активы из индикативного портфеля.
Впервые ипотечные ценные бумаги были выпущены в США в 1970 году. После этого рынок ипотечного кредитования активно развивался и рос в объемах, претерпев жесткую коррекцию лишь во время кризиса 2008 года. При этом более 50% ипотечных ссуд финансировались за счет секьюритизации.
Существуют два основных типа ипотечных бумаг:
ипотечная облигация – эмиссионная долговая ценная бумага, обеспеченная залогом ипотечного покрытия (кредитами, сертификатами, недвижимостью и т.д.);
Крупнейшими биржевыми фондами на ипотечные облигации являются iShares MBS ETF (MBB) и Vanguard Mortgage-Backed Securities ETF (VMBS). Основные бумаги имеют срок погашения около 2050 года. Есть и более узконаправленные фонды, например iShares CMBS ETF (CMBS).
Сегодня ипотечные бумаги выпускаются в США, Канаде, России, Германии и десятках других европейских стран. Общую статью про ипотечные облигации читайте здесь.
Денежный поток по ипотечным ценным бумагам складывается из платежей заемщиков по ипотекам. Платежи производятся в форме аннуитетных или диффиренцированных выплат, их сравнение я делал в этой статье.
Аннуитетный платеж предполагает погашение кредита одинаковой ежемесячной суммой в течение всего срока. При этом первые годы большая часть платежа уходит на погашение процентов, а в последние – самого «тела» кредита.
Как снизить налог на инвестиции?