ЗПИФ недвижимости: нужны ли инвестору?

Настало время обновить мою статью о закрытых паевых инвестиционных фондах, которая находится здесь. Там по-прежнему много актуального и интересного, но рынки не стоят на месте. С ними меняются в том числе и сайты, предназначенные для поиска паевых фондов, и это тоже немаловажный момент.

Чем интересны российские фонды недвижимости? Потенциальной диверсификацией портфеля. Зарубежную недвижимость можно взять в виде ликвидных REITs. Фактически это акции инвестиционных трастов, т.е. компаний, которые покупают (нередко и сами строят) недвижимость с главной целью выплаты рентного дохода своим акционерам. На короткой дистанции до 5 лет поведение акций REITs может отличаться от динамики цены чистой недвижимости, но на более длинных совпадение более удовлетворительное.

Российские ЗПИФ имеют существенные отличия от REITs. Во-первых, это паевые фонды, а не акционерное общество или траст. В ЗПИФ вкладываются через покупку паев, а не акций (хотя паи иногда называют акциями). Во-вторых, стратегии многих российских УК недвижимости более агрессивны, чем простая покупка и сдача в аренду: тут встречается и покупка на этапе строительства, и покупка с целью перепродажи. Все это требует до нескольких лет времени, и поэтому фонды становятся закрытыми: компания планирует выкуп своих паев лишь по достижении поставленных целей, а средства инвесторов на это время «замораживаются». Это также значит, что число паев остается неизменным, тогда как у открытых фондов паи могут выпускаться и погашаться на ежедневной основе.

Как найти ЗПИФ?

Зайдем на сайт https://investfunds.ru/funds/. Спустимся ниже и в разделе «Поиск ПИФ» нажмем на «Фильтры»:

Определимся с параметрами. Во-первых, нас интересуют фонды для неквалифицированных инвесторов, которым (фондам, а не инвесторам) запрещено применять заемные средства. Но в фильтрах такой опции не видно. Тип закрытый, категория недвижимость. Пусть у фонда будет не менее 100 пайщиков, чтобы отбросить наиболее непредсказуемые стратегии. Также Географию инвестирования выберем Россия. При таком раскладе в поиске на данный момент появятся 22 варианта:

Итого, все фонды доступны неквалифицированным инвесторам. В настройках можно выставить столбец «Вознаграждение УК», однако данные в нем не будут отражать полных затрат инвестора. Например, в фонде «ПНК-Рентал» (инвестирует в объекты недвижимого имущества с целью их последующей продажи или сдачи в аренду) в этом случае указывается лишь 0.25% от СЧА. Фонд кажется самым выгодным из представленных в таблице. Тогда как нажатием на название фонда получаем его более подробные данные:

• Вознаграждение УК                                     0.25%
• Вознаграждение депозитарию и др.       0.35% с учетом НДС
• Прочие расходы                                             10% с учетом НДС

Итого, затраты по факту гораздо выше – у биржевых фондов ETF, собирающих REITs, суммарная комиссия за управление составляет от силы несколько десятых процента. Тем не менее за 5 последних лет на момент статьи фонд принес вкладчикам 70% дохода.

Свойства ЗПИФ недвижимости

Фонды рентной недвижимости, в том числе закрытые, могут выплачивать доход своим пайщикам. Это можно рассматривать как компенсацию заморозки средств, хотя подобные выплаты не лимитированы и стоят в этом смысле ближе к дивидендам. Это один вид дохода.

Второй вид это собственно цена пая, аналог цены акций. Однако акции ликвидны и торгуются на бирже каждый день, а паи закрытых фондов могут вовсе не иметь вторичного рынка. Как же определить их цену? Для этого управляющая компания паевого фонда нанимает независимых оценщиков, которые оценивают актуальную стоимость недвижимости, приобретенную фондом на средства пайщиков.

Какой из этого вывод? Оценка есть оценка. Оценщик не может гарантировать, что недвижимость в конце срока действия фонда (при его ликвидации) будет продана по указанной цене. Можно сказать, что эта вторая часть доходности пайщика является предварительной и доходность в результате продажи может быть ниже. В данном случае не стоит сразу обвинять управляющую компанию, поскольку низкая ликвидность это один из видов риска, который берет на себя инвестор.

Второй вывод в том, что у пая существует две цены: расчетная (оценочная) и рыночная. Расчетная цена фигурирует в отчетности фонда и используется для определения вознаграждения УК. Компаний, кстати, может быть больше одной: так, ООО «Активо» занимается подбором и управлением недвижимостью, а УК Альфа-Капитал непосредственно структурой паевых фондов. В частности, нанимает оценщика для определения расчетной цены пая.

Рыночная цена пая формируется в результате торгов на вторичном рынке (на Мосбирже или же на внутренней площадке УК) и она может как заметно выше, так и ниже расчетной. Другими словами, паи относительно нее могут торговаться как с дисконтом, так и с премией. На «нормальном» рынке это может быть свидетельством того, как инвесторы относятся к результатам оценщика. Скажем, если инвестор готов платить за пай больше расчетной цены, то он видимо предполагает, что паи будут реализованы по более высокой цене, чем выставил в отчете оценщик. Но он может и просто считать, что цена данной недвижимости будет расти.

Вторичный рынок

Паи закрытых фондов, обращающиеся на вторичном рынке, имеют понятное преимущество: инвестор может выйти из бизнеса раньше, чем наступит срок ликвидации фонда (и как сказано выше, цена пая при ликвидации оценочная и не будет гарантией того, что инвестор получит именно ее). В то время как на вторичном рынке паи можно продать по определенной цене.

Главная проблема: ликвидность. Как я писал ранее, ценовой спред несколько лет назад составлял несколько процентов и выше, что фактически лишало сделки с паями смысла. Однако сегодня ситуация улучшилась и у некоторых крупных фондов мы можем ожидать близких значений на покупку и продажу. Например, у того же пая ПНК-Рентал бид и аск на данный момент составляют 1773 и 1175 рублей. У ДОМ.РФ эти значения 1580 и 1590 руб., т.е. спред ненамного выше.

При этом небольшие цены скорее редки и больше случаев очень высокой рыночной цены пая: так, у ВТБ Капитал-РД она сейчас составляет около 285 тыс. руб. Кстати, занятно, что среди прочих расходов у компании значится… 30%! Подобная цена пая и у фондов Арендный бизнес и Арендный поток.

Доходность

Недвижимость считается обывателями надежным активом, а иногда и вовсе таким, который всегда растет. Мой друг убежден, что за 20 лет цена квартир в нашем городе только росла. Тем не менее по рискам недвижимость стоит ближе всего к акциям, и паи сформированных компаниями фондов недвижимости способны испытывать значительные скачки цен. Например:

За 4 дня цена пая на рисунке выше упала примерно в три раза.

Исторические результаты по акциям говорят о возможности дохода примерно на 3-5% выше инфляции. Как говорилось выше, недвижимость ближе всего стоит к ним, поэтому за оценку можно взять это число. Если исследовать историю фондов в таблице, то тех, которые насчитывают минимум три года, набирается 10 штук. Средняя доходность при этом ∼5% выше российской инфляции за тот же период, а разброс результатов от -0.5% до 14%. Фондов с историей пять лет уже только семь, инфляцию обыграли 4 из них.

Выводы

Можно констатировать, что покупка паевых фондов недвижимости по-прежнему не лучшая стратегия для розничного инвестора. Это выражается в следующем:

1. Для более предсказуемого результата необходимо инвестировать не в один, а в несколько фондов недвижимости. На рынке сейчас 22 фонда, но компаний, занимающихся недвижимостью, гораздо меньше – примерно половина фондов принадлежит Активо;
2. На рынке ЗПИФ недвижимости явно востребован коллективный инструмент, однако если он прибавит свои комиссии, то получится еще менее выгодный фонд фондов;
3. Сами комиссии УК по-прежнему высоки и в среднем составляют около 2% от капитала фонда. Однако еще больше напрягают иные расходы, которые в большинстве случаев колеблются от 10 до 50% от прибыли. Эти комиссии однозначно должны снижаться, чтобы привлекать в сферу новых инвесторов с капиталом;
4. Расхождение между ценами покупки и продажи паев сократилось, но на практике рыночные цены большинства паев недвижимости сравнимы со вступительным взносом на стадии формирования в фонд (от 300 000 тыс. руб.). В результате диверсифицированный портфель может потребовать сумму до нескольких миллионов, что сравнимо со стоимостью реальной квартиры. Думаю, что ближайшие годы должны привести к дроблению паев, что сделает фонды более интересными для мелких инвесторов и повысит ликвидность;
5. Цену, за которую УК реализует паи при ликвидации фонда, вы узнаете пост-фактум. Она может быть заметно ниже той, которую вы видите в котировках;
6. Стратегии управления по-прежнему частично нацелены на спекулятивный, а не рентный доход. Это может работать в период оживления рынка, но если вы ожидаете более стабильных рентных выплат, то можете ощутить разочарование;
7. Если вы обладаете большим капиталом и нацелены на рентные выплаты, то по совокупности покупка российской квартиры с доходом от сдачи выглядит неплохой альтернативой. Особенно, если квартира свежая без предполагаемого ремонта и доводок, а съемщик добросовестный. В отличие от зарубежной недвижимости, где предпочтительны REITs через зарубежного брокера.

Если же искать плюсы, то можно сказать, что:

1. Структура паевых фондов, завязанных на российских объектах, не должна быть подвержена санкциям;
2. На вторичном рынке стало больше паев ЗПИФ с меньшим, чем раньше, спредом;
3. Анализ совокупности фондов дает ожидаемую доходность, т.е. индустрия в целом отрабатывает так, как должно (кажется, есть тенденция в сторону дохода с ренты);
4. Корреляция российских акций, облигаций и недвижимости отличается, что делает недвижимость интересной для портфеля