Андрей Швальбе Есть вопросы? Свяжитесь со мной.

Сверхдлинные облигации



сверхдлинные облигации

 

История долгосрочных займов. Облигации США

Дефляция в Европе вызвала ситуацию, когда доходность по многим европейским (и совсем не краткосрочным) облигациям стала не просто низкой, а даже ушла в отрицательную область. Около полутора месяцев назад я писал об этом здесь. Новая реальность вызвала крайне интересные коллизии: например, в Дании одному из ипотечных должников благодаря отрицательной ставке банк сам выплатил некоторую сумму. Америка хотя и не испытывает дефляции, однако многолетняя чрезвычайно низкая ставка ФРС также является причиной очень низких ставок по облигациям — к примеру, доходность годовой облигации США сегодня составляет только 0.64%, пятилетней — около 1.4%. В общественном сознании отрицательные европейские ставки тем не менее продолжают считаться необычным явлением, а инвесторы по-прежнему хотят зарабатывать на вкладах, а не терять на них.

Законодательно максимальный срок облигаций не установлен — более того, есть случаи, когда срок погашения не определен вовсе. Такие виды заимствования берут начало еще в средневековой Европе — в начале XIII в. пожизненные аннуитеты выпускали северные города Франции, а спустя пару веков к ним присоединились и немецкие. Вместе с тем в средние века католическая церковь строго возбраняла практику ростовщичества: считалось, что творить деньги «из времени» значит обманывать Бога, который дал его всем в безвозмездное пользование. В XVII в. появляются «tontines» — суть их состояла в формировании группы участников (в сегодняшней  терминологии — паевого фонда), которые одалживали деньги государству, за что получали пожизненный процент. Особенность схемы была в том, что если один из участников кружка умирал, то его доход делился между остальными. Такая схема привела к тому, что члены кружка нередко стремились уничтожить друг друга — по этой причине их и запрещают, но лишь в конце XVIII века. Следующим этапом стали выпуски так называемых «консолей» – государственных ценных бумаг в Великобритании. Консоль это некоторая синтетическая облигация, которая объединяет в себе несколько разных выпусков с различными процентными ставками. По некоторым данным, первый выпуск этих бумаг был сделан в 1750 году — и они до сих пор находятся в обращении. Пик их популярности пришелся на XIX век. Российская империя также выпускала 80-летние аннуитеты («Золотой займ»), а в Бельгии в 1938 г. были выпущены 4%-ные облигации сроком на 70 лет, срок которых истек в 2008 году.

Тем не менее, в практике XX века в большинстве случаев максимальный срок государственных облигаций не превышал 30 лет. В Америке начала 80-х ставки по банковским депозитам и облигациям доходили до 17% годовых (по причине кризисных 70-х). Такие условия позволили американским инвесторам хорошо зарабатывать на долгосрочных долговых инструментах в последующие годы — ставка с этого времени начинает быстро снижаться:

 

 

К началу XXI века ситуация полностью изменилась: лопнувший в 2000 году пузырь доткомов и последующие три года рецессии совпали с самыми низкими историческими процентными ставками в США. Низкая доходность долговых инструментов привела к тому, что 30-летний порог облигаций был превышен и в 2002 году американское казначейство выпустило сверхдлинные облигации со сроком погашения в 33 года (Index-linked Treasury Stock 2035). Более того — уже через три года (в 2005 году) состоялось размещение и 55-летних облигаций. Эти облигации предполагают индексацию их стоимости каждые три месяца и фиксированный в процентах от стоимости размер купона в диапазоне от 0,125 до 2,5%.

С 2000 по 2010 год Америка пережила два кризиса, что привело к тому, что в эти 10 лет индекс акций находился в боковом движении, дав инвесторам очень низкую доходность. Таким образом, в отличие от предыдущего десятилетия бычьего рынка, на интервале 2000-2010 долгосрочные облигации оказались более доходным инструментом. Видимо в силу этого, а также ввиду выросшего государственного долга США, 1 февраля 2011 года состоялось заседание Совета по займам, на котором было принято решение выпустить в обращение сверхдлинные облигации с погашением через 40, 50 и 100 (!) лет. Как сообщала Financial Times, решение было принято при согласии Федерального резервного банка Нью-Йорка и исполнительных директоров крупнейших участников финансового рынка США. Несколько ранее (в 2009 году) первым выпуском 50-летних облигаций на сумму почти в 3 млрд. долларов отметился и Китай — доходность по ним составила 4.3% годовых. Впрочем, к 2015 году она чуть сократилась и составила 3.9%.

 

А что в Европе?

Европа последней трети XX века достаточно активно росла, заметно просев лишь в середине 70-х — однако процентная ставка в локомотивах европейской экономики (Германии и Англии) менялась схожим с Америкой образом:

 

en_interest-rate

 

В середине 70-х она во всех случаях достигает 15%, что сопровождается заметной инфляцией; однако в начале 80-х максимум обновляет лишь Англия, не дотягивая до 20% в США. После того, как в конце 80-х — начале 90-х ставка повышается до локального максимума в 10-15%, начинается ее снижение вплоть до нулевой отметки — повышения в области 2000 и 2008 года выглядят уже совсем небольшими относительно предыдущей истории. Ставка закономерным образом отражается на сползании доходности облигаций, в том числе долгосрочных:

 

 

С начала 2000 года Европа принимает форму Евросоюза с официальной валютой евро, введенной во многих странах. По почти единодушному мнению ввод оказался неудачным и ухудшил уровень жизни европейцев почти в два раза. Тем не менее с 2000 по 2012 год главный европейский индекс акций FTSE с очень высокой корреляцией следует за американским S&P 500, однако дальше их пути расходятся:

 

индексы Европы и США с 2000 года

 

Т.е. расхождение начинается примерно с того времени, когда в Европе возникает дефляция. Как результат — без учета дивидендов доход индекса акций FTSE за 15 лет оказался около нуля, тогда как американский рынок к концу 2015 года достиг отметки 50% (при реинвестировании дивидендов доход был бы чуть менее 100%). Второй вывод — европейские облигации Германии и США, купленные в 2000 году (из графика чуть выше следует, что доходность 10-летних облигаций этих стран в самом начале века была на уровне 6% годовых) обыгрывают европейскую экономику до сих пор. С одной стороны, 15 лет с нулевой доходностью по акциям это много — но с другой это своеобразная плата за предыдущие 25 лет почти непрерывного роста, который позволил сделать состояние многим инвесторам; полтора года назад у меня в блоге была небольшая выдержка об одном бомже, покупавшим акции европейских компаний с 70-х годов и оставившим изумленным родственникам целое состояние. Нынешняя же ситуация для инвесторов отличается от всей предыдущей истории — депозитные ставки центрального европейского банка уже ушли в отрицательную зону:

 

 

Все это заставляет европейские власти искать пути для предотвращения оттока капиталов инвесторов — ведь сегодня немецкие облигации дают отрицательный доход при сроках погашения до 9 лет, французские — до 7 лет. И, как в случае с Америкой, наиболее простым выходом представляются облигации с увеличенным сроком обращения. Одни из самых длинных облигаций в мире (не считая упомянутых ранее бельгийских) с ограниченным сроком действия были эмитированы в 2005 г. Великобританией и Францией сроком на 50 лет. Этой весной Франция повторила их эмиссию, к ней присоединилась Бельгия; кроме того, Ирландия и та же Бельгия в закрытом порядке разместили 100-летние бумаги. Решение о выпуске 42-летних облигаций было принято в Швейцарии, в Италии вопрос пока что находится в стадии обсуждения. В поезд «сверхдлинных облигаций» уже села Испания с готовящимся новым выпуском 50-летних облигаций с датой погашения в 2066 году — первый выпуск таких облигаций с доходностью около 4% годовых был сделан двумя годами ранее. Посредниками при нынешнем размещении должны выступить крупнейшие мировые банки: Barclays, Citigroup, BNP Paribas, Santander, Caixobank и Societe Generale, а размер средств, который планируется привлечь данным инструментом, оценивается испанцами в 2 млрд. евро. Это вполне реально — Франция в 2005 году привлекла примерно в три раза больше, хотя европейский рынок акций в этот период был на подъеме. Итого, за первую триаду 2016 года более 25% выпущенных европейских долговых бумаг имеют срок погашения не менее 12 лет.

 

Оценка сверхдлинных облигаций

Сверхдлинные облигации для эмитентов могут рассматриваться как попытка переложить свои долги на следующее поколение или даже поколения. В в случае 50-летней облигации не так много инвесторов сможет продержать ее весь срок — а экономическая ситуация практически в любой стране наверняка успеет измениться не раз. Долгий срок облигации обуславливает ее повышенную волатильность и делает ее для рядового инвестора больше спекулятивным, чем инвестиционным инструментом. Основным врагом таких облигаций является инфляция — если облигация не индексируется на ее уровень, то инфляция за сравнительно небольшой промежуток времени может съесть доходность, которая сегодня кажется хорошей. И это касается даже самых стабильных государств. Показательный пример — Америка 70-х годов, когда за 10 лет были зафиксированы 3 года с инфляцией около 13% и деньги за этот промежуток потеряли более половины своей стоимости. Ставкам в Америке и Европе падать уже больше некуда, а в ситуации ожидания повышения ставок долгосрочные облигации невыгодны. Однако с другой стороны, сверхдлинные инструменты могут быть полезны для пенсионных фондов, особенно для развитых стран, в которых ожидается рост продолжительности жизни при увеличении удельного веса пенсионеров в обществе.

 







Подпишись на новые статьи!

Поделиться в соцсетях

Return to Top ▲Return to Top ▲ Яндекс.Метрика