Андрей Швальбе Есть вопросы? Свяжитесь со мной
Просьба по возможности писать вопросы в комментариях к статье. Личный вопрос требует подробного описания ситуации, иначе будет оставлен без ответа.

Создание и арбитраж паев ETF

создание паев ETF

В прошлой статье мы подробно рассмотрели подготовительные операции провайдера ETF для запуска биржевого фонда. Как отмечалось, в схеме очень важным является наличие уполномоченных участников. Они передают ценные бумаги в депозитарий (банк-кастодиан), причем эти бумаги соответствуют составу отслеживаемого фондом индекса или другому прописанному в декларации фонда правилу. После этого участник получает паи фонда ETF.

Торги на бирже проходят ежедневно в количестве часов, примерно соответствующих обычному рабочему дню. В течение дня котировки ценных бумаг меняются, но по окончании дня фиксируются до следующих торгов. А значит, управляющая компания может зафиксировать текущее положение цен и передать данные о состоянии активов уполномоченным участникам. Там могут быть учтены, например, и денежные средства от нераспределенных дивидендов. Такая операция происходит в конце каждого рабочего дня биржи.

Обычно цена пая ETF на бирже небольшая — около нескольких десятков долларов, реже выше. Поэтому обмен на паи происходит в довольном крупном размере. Выбранная минимальная величина, называемая creation unit (базовая единица), является кратной 10 000 паев. Например, это может быть 20 000 паев или 100 000 — в последнем случае при получении участником 1 миллиона паев речь будет идти о 10 базовых единицах.

Что делает уполномоченный участник с полученными из депозитария паями? Обычно реализует на рынке, раздробив на более мелкие части вплоть до 1 пая — ведь инвестор может купить всего 1 пай. За 50 долларов можно владеть долями акций или недвижимостью всего мира. Но уполномоченный участник может также продать паи другому участнику или хранить их у себя. При погашении паев происходит обратный процесс: в депозитарий предъявляются кратные базовой единице паи для погашения, а тот выдает соответствующее число ценных бумаг, эквивалентных паям по стоимости и составу.

Схема создания и обращения паев ETF выглядит следующим образом. Сначала уполномоченный участник на собранные фондом средства приобретает у других инвесторов ценные бумаги, из которых будут формироваться паи. Покупка происходит на фондовой бирже. Затем эти бумаги передаются уполномоченным участником в депозитарий и из него участник получает определенное число паев, кратных базовой единице. Наконец, базовые единицы разбиваются на отдельные паи и реализуются на бирже или другим уполномоченным участникам.

Паи, приобретенные уполномоченным участником в депозитарии, «закрепляются» за ним вне зависимости от его дальнейших действий. Т.е. депозитарий учитывает, сколько паев выдано им каждому участнику. Как известно, раз в квартал комитет биржи пересматривает состав индексов: какие-то бумаги удаляются из его состава, какие-то добавляются. Управляющая компания ETF в этом случае сообщает об изменениях всем уполномоченным участникам, которые вслед за этим меняют состав своих базовых единиц. Уполномоченный участник докупает и передает в депозитарий недостающие бумаги, а депозитарий в свою очередь выдает участнику ненужные (исключенные из состава индекса). Затем формируется новая базовая единица, отражающая актуальный состав.

 

Арбитражный механизм паев ETF

Арбитражный механизм, осуществляемый путем операции создания и погашения паев внутри дня, позволяет поддерживать цену пая максимально близко к набору составляющих его ценных бумаг. Эту разницу между ценой составляющих пая и самого пая можно увидеть на ресурсе morningsstar:

Положительная величина означает, что фонд торгуется с премией, т.е. стоит чуть выше, чем сумма входящих в него ценных бумаг. Отрицательное значение значит, что фонд торгуется дешевле — сильные разрывы могут возникать в случае рыночного «шторма», но в обычном случае разница составляет не более нескольких сотых процента:

арбитраж ETF

Рассмотрим арбитражный механизм для ETF подробнее. В отличие от операции, проводимой в конце дня, уполномоченный участник приобретает паи биржевого фонда на рынке и погашает их (обменивает на отдельные бумаги) у управляющей компании. В другом варианте уполномоченный участник покупает в УК ценные бумаги, меняет их на паи и последние реализует на рынке. Собственно эти две операции и составляют арбитражный механизм, следствием которого является уменьшение расхождения цены между ценными бумагами и паем.

Термин «арбитраж» можно также встретить при описании «букмекерских вилок» или при описании безрискового заработка на отдельной ценной бумаге, когда ее цена несколько различается на разных биржах, где она торгуется. Это разные операции (особенно в случае ставок), однако в их основе лежит одинаковый принцип — сравнение цен. И в том, и в другом случае арбитражер стремится к заработку, тогда как цель арбитражного механизма паев ETF — лишь в уменьшении расхождения цены. Подобным образом маркетмейкер на рынке всегда стремится избежать разрыва цен, не стремясь к спекулятивной прибыли.

Почему вообще возникает расхождение между ценой пая и его составляющих? Потому что пай ETF — отдельная рыночная бумага, цена которой определяется спросом и предложением. Так что спекулянтам на рынке может нравится или не нравится именно этот пай, вне зависимости от их отношения к составляющим пай бумагам. Если возникает локальный переизбыток желающих продать пай, то цена его снижается и может стать меньше стоимости базовых бумаг. При переизбытке покупателей ситуация обратная — и в том, и другом случае управляющая компания и уполномоченные участники задействуют арбитраж.

Предположим, что пай ETF стоит дешевле базовых ценных бумаг. Что тогда делает уполномоченный участник? Он скупает паи биржевого фонда на рынке в объеме не меньшем, чем базовая единица (скажем, 50 000 паев). После этого участник обменивает эти паи на отдельные бумаги в управляющей компании, а операция фиксируется в депозитарии. Затем вырученные ценные бумаги продаются на бирже.

Что получается? Если пай стоил дешевле ценных бумаг на 1%, то уполномоченный участник получил больше средств по сравнению со стоимостью пая. После этого он смотрит на новую цену пая, при необходимости снова скупает паи на рынке и т.д. — до тех пор, пока цена не выровняется до заданного минимального уровня. Фактически тут обеспечивается спрос на паи. Если же пай стоит дороже ценных бумаг, то уполномоченный участник докупает ценные бумаги в УК, формируя новые паи и уменьшая рыночный спрос.

Последний важный момент касается скорости устранения расхождений. Очевидно, что она будет зависеть от ликвидности ценных бумаг, входящих в состав биржевого фонда — иначе говоря, насколько быстро удастся купить или продать составляющие фонда по «справедливой» цене. Рыночная ситуация (глубина падения внутри дня, например) тоже играет свою роль, однако ликвидность отдельных активов важнее. Для примера возьмем фонд SPY, содержащий самые ликвидные акции рынка США из индекса S&P500:

Максимальное отклонение даже в кризисные 2008-2009 годы было менее 0.5%, тогда как у фонда мировых облигаций BND на рисунке выше пиковое отклонение составило почти 3%. Другой интересной особенностью является случай, когда американская компания имеет в качестве базового актива иностранные акции, торгуемые, к примеру, на европейских биржах. Тут расхождение в цене может быть высоким из-за разницы во времени работы бирж — если на одной торги еще идут, а на другой закончились или не начались, это может стать препятствием к быстрому выравниванию цен.

Поделиться в соцсетях

Подписаться на статьи